Středoevrop‰tí telekomunikační operátoři ANAL ZA

NEWTON Investment - investiční společnost, a. s.
Středoevropští telekomunikační operátoři
ANALÝZA
MATÁV
Maďarský parlament schválil nový telekomunikační zákon, který není odborníky hodnocen příliš
pozitivně. Zákon bude platit od 23. prosince 2001, tímto datem také skončí monopol Matávu na vnitřní a
mezinárodní hovory. Podle zákona budou telefonní poplatky za použití Internetu a poplatky fixní linka-mobil
určovány vládou. Zákon přináší některá další omezení konkurence a je v rozporu se směrnicemi EU. Po
dvouletém přechodném období umožňuje poskytovatelům služeb požadovat tržní cenu od subjektů nově
vstupujících do sítí stávajících operátorů. V prvních dvou letech bude tato cena stanovena podle nákladů.
Matáv je 51% vlastníkem Westelu - maďarského mobilního operátora. V tomto podniku se Matáv
zřejmě rozhodne uplatnit opci (za přibližně 1 mld. EUR, kterou mu nabízí Deutsche Telekom) na nákup
zbylých 49% Westelu na konci roku 2001. Celkem mobilní telekomunikační služby tvoří 25% tržeb Matávu.
Díky spojení se silným Matávem drží Westel vedoucí pozici na trhu s 53% podílem, což představuje přibližně
1,8 miliónu klientů. Druhou polovinu trhu drží konkurenční Pannon. Dynamický růst trhu mobilní
komunikace v Maďarsku způsobil růst mobilní penetrace již na 35 procent. Nad mobily převažují fixní linky
s penetrací 40%, tento druh komunikace má také největší podíl na tržbách Matávu – 60 procent.
Spolu s německým majoritním akcionářem pracuje firma na strategii expanze do zahraničí. Prvním
příkladem mezinárodní expanzivní činnosti Matávu je makedonský Mak Tel za nějž Matáv v privatizaci zaplatil
340 milionů EUR. V prvním čtvrtletí konsolidace, Mak Tel dodal 44,6 mil. EUR do tržeb Matávu, celkově
začlenění Mak Telu do skupiny přineslo meziroční růst forintových tržeb o 22 procent v prvním čtvrtletí 2001.
Stejný relativní růst tržeb očekává Matáv i na konci roku. Mak Tel je dosud jediným operátorem na
makedonském trhu fixní a mobilní telefonie, díky tomuto výsadnímu postavení může dosahovat 53 % marže
EBITDA (podílu zisku před úroky, zdaněním a odpisy na tržbách). V červnu také povolil maďarský
antimonopolní úřad, aby se Matáv stal jediným vlastníkem Emitelu, kde dosud držel 50% podíl. Emitel je místní
telekomunikační operátor ve třech jižních oblastech Maďarska.
Financování Matáv zajišťuje programem emisí dluhového instrumentu Medium term note (MTN) v
celkovém objemu 170 mil. EUR. Medium term notes jsou dluhovým instrumentem, který je nabízen agentem
emitenta kontinuálně investorům. Investoři si tak mohou vybírat z několika dob splatností těchto dluhopisů.
Letos vydá operátor MTN za 11 mil. EUR. Akcie Matáv (až na zlatou akcií státu) jsou v rukou soukromých
investorů, 59,5% vlastní Deutsche Telekom, zatímco 40,5% je rozdrobeno mezi další vlastníky. Akciový vývoj
kurzu Matávu je silně ovlivněn vývojem kurzu mateřské společnosti Deutsche Telekom.Ta bohužel patřila v
posledním roce k titulům s nejvyšším relativním poklesem.
Telekomunikacja Polska S.A. (TPSA)
Polské ministerstvo telekomunikací vydalo několik licencí místním telefonním operátorům a vytvořilo
tak konkurenční prostředí na národním trhu podobné českému telekomunikačnímu trhu. V loňském roce byly
vydány také 3 licence pro provozovatele na dlouhé vzdálenosti. Nicméně TPSA si do konce roku 2002 uchová
exkluzivitu pro mezinárodní telefonní služby. Nový telekomunikační zákon, který platí od začátku roku 2001
směřuje k další postupné deregulaci trhu. Rozvoj konkurenčního prostředí má svoje opodstatnění. Monopolní
praktiky TPSA (nadhodnocení poplatků u hovorů na delší vzdálenosti ) vedly v loňském roce polský Úřad pro
ochranu konkurence a spotřebitelů k pokutě TPSA, která musela zaplatit cca 15 mil. EUR.
TPSA poskytuje služby více než 11,5 milionu uživatelů, z toho 10 milionů používá fixní linky a 1,5
milionu mobilní telefony. Fixní linky vygenerovaly platbami za hovorné v loňském roce 55,5 % tržeb, paušální
měsíční poplatky 16%, 8% dělaly propojovací poplatky a 7% mobilní služby. TPSA v rámci rozšíření služeb
1/7
NEWTON Investment - investiční společnost, a.s.
Analytik: Petr Kalina
[email protected]
Tel: +420 2 22192233
Fax:+420 2 22192292
http://fondy.newton.cz
NEWTON Investment - investiční společnost, a. s.
Středoevropští telekomunikační operátoři
ANALÝZA
činnosti koupí druhý největší internetový portál Wirtualna Polska s cílem posílit svoji pozici na internetovém
trhu. TPSA již loni koupila ekonomický denník Parkiet. Úrovně penetrace fixních i mobilních telefonů jsou v
Polsku nižší, než v dalších zemích střední Evropy.
Součástí TPSA je Centertel, nejmenší ze tří polských mobilních operátorů s tržním podílem 24%.
Centertel plánuje letos navýšení svého základní jmění o 200 milionů EUR na zhruba 700 mil. EUR. Na zvýšení
kapitálu se rovným dílem budou podílet TPSA, která má v Centertelu 66% a France Telecom s podílem 34%.
Získané zdroje chce využít k budování nové sítě třetí generace, k němuž obdrželo licenci na konci loňského
roku. Spolu s Centertelem obdržely licence také Polkomtel a Polska Telefonia Cyfrowa. Tržby Centertelu se
mají zvýšit v roce 2001 o 50 procent, podobně jako loni, když dosáhly 385 mil. EUR. Bohužel akvizice nových
zákazníku znamenaly, že se operátor dostal do výrazné ztráty.
TPSA v roce 2000 učinilo kapitálové výdaje v objemu 1,6 mld. EUR. Pro rok 2001 je plánováno
rapidní zvýšení na 2,6 mld. EUR jako součást tříletého investičního programu (celkem 6,3 mld. EUR), jehož
cílem je udržet si tržní pozici. Zajímavé je, že zhruba polovinu investic plánuje operátor vydat do sítě fixních
linek. Podobně jako Matávu zajišťuje financování polskému operátorovi postupné emitování MTN. Kromě
MTN emitovala firma v roce 1999 dluhopisy za 1 miliardu dolarů.
Kurz TPSA je ovlivněn rozhovory mezi strategickým vlastníkem firmy - konsorciem společností France
Telecom a Kulczyk Holding, kterým opce platná do konce července dovoluje navýšit dosud 35% podíl o dalších
10%, ale za cenu 40 PLN/akcie, která je více než dvojnásobně vyšší, než kurz akcie na trhu. Svých podílů v
tomto telekomunikačním operátorovi se zbavují také zahraniční investoři. Ti mají obavu z nelepšící se
makroekonomické pozice Polska a z reálného zpoždění vstupu Polska do EU. V průběhu třetí fáze privatizace
hodlá vláda prodat 14-30% akcií TPSA ve veřejné nabídce. Tato nabídka se uskuteční do konce září a je
doprovázena prodejem dalších 6% akcií konsorciu, které tak má možnost navýšit svůj podíl na majoritních 51%.
Český Telecom (CT)
Přes snahu CT zlevnit dálkové a mezinárodní hovory, jsou jejich ceny stále atraktivní pro
možné konkurenty. Deklarovaná úplná liberalizace od začátku roku 2001díky rozdílům mezi naším
telekomunikačním zákonem a předpisy EU neměla dosud za následek přeměnu českého telekomunikačního trh
na plně konkurenční trh.
Klíčovým pro další rozvoj Českého Telekomu je Eurotel a jeho osud po privatizaci operátora. Zatímco
CT vyjádřil nedávno zájem odkoupit podíl Atlantic West v Eurotelu a vlastnit 100% podíl v Eurotelu, spekuluje
se také o případném oddělení firemního hospodaření Eurotelu od CT po jeho privatizaci. Eurotel přispěl v roce
konsolidací 348 mil. EUR do výnosů českého Telecomu a očekává se, že podíl Eurotelu na výnosech CT (21%)
se bude v dalších letech zvyšovat. Nejvyšší podíl na tržbách CT (42%) má hovorné, 12 procent tvoří fixní
měsíční poplatky a 10% poplatky ostatních operátorů.
V České Republice je nejvyšší stupeň kanibalizace (přetahování zákazníků z fixních linek na mobilní
telefony) ve Střední Evropě, což plyne z relativně malého rozdílu mezi tarify CT a mobilních operátorů.
Mobilní telefon u nás má již více než polovina obyvatel, Eurotel s 2,65 miliony zákazníků drží 49% trhu
s mobilními telefony. Přes růst zákaznické báze se přírůstky tržeb Eurotelu začínají snižovat. Výrazný růst
datového businessu Českého Telecomu je způsoben substitucí analogových linek ISDN, růst výkonů na jedné
straně je tak vystřídán poklesem tržeb na straně druhé.
Investiční činnost CT v posledních pěti letech poklesla díky nasycenosti trhu fixních linek (penetrace
se pohybuje okolo 37%) na polovinu. Zatímco v roce 1997 firma uvádí 35 mld. investičních prostředků, v roce
2000 již jde o necelých 17 mld. Podíl hlavních telefonních stanic (HTS) napojených na digitální ústředny se
dnes pohybuje okolo 90%. Zdrojem investiční činnosti jsou zejména úvěry v cizích měnách, které tvoří dvě
2/7
NEWTON Investment - investiční společnost, a.s.
Analytik: Petr Kalina
[email protected]
Tel: +420 2 22192233
Fax:+420 2 22192292
http://fondy.newton.cz
NEWTON Investment - investiční společnost, a. s.
Středoevropští telekomunikační operátoři
ANALÝZA
třetiny všech dluhových nástrojů. Firma je díky této vysoké expozici na zahraniční měnu výrazně ovlivněna
rizikem pohybu měnových kurzů. Kromě těchto úvěrů firma emitovala v roce 1997 dluhopisy v přepočtu za cca
200 mil. Eur.
Neustále odkládaná privatizace Českého Telecomu má opět „nové“ časové ohraničení. Vláda by chtěla
zprivatizovat CT ještě letos s tím, že na prodej bude kromě podílu FNM (51,1%) také podíl TelSource a KPN
(spolu 33.5%). Jisté však dosud není ani to, kolik procent základního jmění bude předmětem tendru, oba
vlastníci se dohodli na zachování prodejního poměru podle velikosti vlastněného podílu.
Slovenské telekomunikácie (ST)
V červenci 2000 se strategickým partnerem podniku stal Deutsche Telekom, který vlastní 51% akcií
firmy. Hlavním úkolem nového vlastníka je vybudovat ze státního monopolu firmu, která bude připravena na
konkurenční prostředí. Kvalitou a sortimentem poskytovaných služeb zaostávají ST za ostatními operátory
střední Evropy. Podobně jako v okolních státech pokračuje přechod na úplnou liberalizaci veřejných telefonních
služeb, v případě Slovenska od začátku roku 2003. Prvním krokem je nový zákon o telekomunikacích, který
platí od června 2000, přispěl k narovnání vztahu mezi bývalým monopolem a jeho zákazníky. Poklesem cen
mezinárodních hovorů, předplacenými kartami pro volání ze zahraničí na Slovensko, zvolna přibližují
Slovenské telekomunikácie standard služeb úrovni ostatních středoevropských operátorů. Rozvíjí se také
internetové služby ST Online, což je spojeno s poklesem cen dial-up připojení i přístupu ISDN.
Nejvyšší podíl na tržbách firmy mají příjmy z hovorného, které činí 60% výnosů ST, následují paušální
poplatky (11,6%) a propojovací poplatky ostatním operátorům (11%). Penetrace hlavních telefonních stanic
dosáhla v minulém roce 31,4% při digitalizaci linek přesahující 70 procent.
Slovenské telekomunikácie vlastní majoritu v mobilním operátorovi Eurotel, zbytek akcií podobně jako
v případě českého Eurotelu dosud drží firma Atlantic West. Atlantic West je společným podnikem Verizon
Communications a AT &T. Eurotel SK měl na konci roku 2000 přibližně 500 tisíc zákazníků.
Slovenské telekomunikácie se v loňském roce zaměřily na snížení vysokého zadlužení. Splacení půjček
v hodnotě téměř 319 mil. EUR v roce 2000 bylo umožněno navýšením základního jmění firmy o 386 mil. EUR.
Právě navýšením základního jmění ST Deutsche Telekomem došlo k privatizaci firmy. Německá firma úpisem
získala majoritu v podniku , za nové akcie slovenského operátora zaplatila zhruba 3,2 násobek nominální
hodnoty. Část emisního ážia této transakce byla pak využita k splacení krátkodobých úvěrů, mezi nimi také 34
mil. EUR úvěrů, které firmě půjčila Evropská banka pro obnovu a rozvoj. Podíl dluhů na vlastním jmění tak
meziročně klesl z hrozivých 72,5 % na velmi přijatelných 18 procent na konci loňského roku. Slovenský
operátor využívá k financování svého rozvoje rovnoměrně dluhových instrumentů denominovaných
v slovenských korunách a v EUR. Investice do rozvoje telekomunikační infrastruktury dosáhly v loňském roce
112 mil. EUR. V prvním čtvrtletí roku 2001 proinvestoval operátor 11,5 mil. EUR.
Zbylé akcie ST dosud vlastní slovenská vláda. Akcie nejsou veřejně obchodovatelné, přitom právě
slovenský kapitálový trh by potřeboval rozšířit spektrum kvalitních cenných papírů. Je ovšem otázkou, zda by
veřejná nabídka akcií Slovenských telekomunikací byla na nelikvidní slovenské burze vůbec úspěšná.
3/7
NEWTON Investment - investiční společnost, a.s.
Analytik: Petr Kalina
[email protected]
Tel: +420 2 22192233
Fax:+420 2 22192292
http://fondy.newton.cz
NEWTON Investment - investiční společnost, a. s.
Středoevropští telekomunikační operátoři
ANALÝZA
Komparativní analýza středoevropských operátorů
Všechny analyzované telekomunikační trhy procházejí procesem postupné deregulace. Ani v jedné
zemi není dosud konkurenční prostředí dostatečně rozvinuté a bývalé monopoly v některých typech
telekomunikačních služeb (zejména u mezinárodních hovorů) stále drží komparativní výhody proti svým
konkurentům. Nejméně liberalizovaný trh, a tedy nejméně komplexní telekomunikační služby jsou
poskytovány zákazníkům na Slovensku. O kvalitě služeb vypovídá například nízký stupeň digitalizace (podíl
HTS napojených na digitální ústředny), který na Slovensku koncem roku 2000 činil 70 procent. Relativně nižší
úroveň deregulace a malý tlak konkurenčního prostředí lze vyvodit z meziročního růstu EBITDA marže o 8%.
Tento ukazatel by měl s růstem konkurenčních tlaků naopak klesat. Výraznější vliv než konkurence tak má na
telekomunikační služby poskytované Slovenskými telekomunikáciemi jejich nový vlastník, Deutsche Telekom.
Kromě Polska nebyly dosud ve střední Evropě rozděleny operátorům licence na výstavbu a
provozování mobilní sítě třetí generace. Tendr v České Republice je neustále odkládán a zájemci považuji
vládou očekávaný výtěžek výběrového řízení, celkem zhruba 575 mil. EUR, za nereálný. V Maďarsku jsou v
požadavcích za licence UMTS střízlivější, přes výrazně nižší cenu - cca 85 mil. EUR - bylo vypsání tendru
odloženo na neurčito.
Telekomunikacje Polska operují na největším trhu ze sledovaných operátorů, proto není divu, že svými
výkony ( v loňském roce tržby na úrovni 4 mld. EUR ) ostatní výrazně překonávají. Meziročně dokázala firma
nejvíce navýšit tržby (téměř o 30%) a využít dosud relativně nižší penetrace telekomunikačních služeb v Polsku.
Také podle tržní kapitalizace TPSA suverénně vévodí žebříčku telekomů, i když v tomto měřítku velikosti již
není "náskok" tak zřejmý.
Tržby - mil. EUR
TPSA
MATAV
Český Telecom
Slov. Telekomunikácie
Zdroj: firmy, autor
31.12.2000
4082,0
1685,0
1644,6
418,5
31.12.1999
3163,4
1513,4
1440,9
434,9
Index
1,29
1,11
1,14
0,96
Tržní kapitalizace mil. EUR
10.7.2001
TPSA
6136,7
MATAV
3379,0
Český Telecom
3343,8
Slov. Telekomunikácie *
940,2
Zdroj: firmy, autor
Pozn*: V případě ST byla místo tržní kapitalizace dosazena hodnota vlastního jmění ke konci roku 2000
Polské TPSA jsou také nejzadluženějším integrovaným operátorem regionu. Podíl čistého dluhu na
tržní kapitalizaci přesahuje 50%, což je dvakrát až třikrát více než u ostatních operátorů. Z nejnižší
zadluženosti se nyní těší Slovenské telekomunikace, je to však způsobeno úhradou významné části minulých
dluhů z privatizačního výnosu. Akcie ST navíc nejsou veřejně obchodovatelné, proto je ve jmenovateli zlomku
použita hodnota vlastního jmění. Po privatizaci ST tak klesla zadluženost na pouhých 40% hodnoty z konce
roku 1999. Kromě polského telekomu se absolutní výši čistého dluhu podařilo operátorům v loňském roce
4/7
NEWTON Investment - investiční společnost, a.s.
Analytik: Petr Kalina
[email protected]
Tel: +420 2 22192233
Fax:+420 2 22192292
http://fondy.newton.cz
NEWTON Investment - investiční společnost, a. s.
Středoevropští telekomunikační operátoři
ANALÝZA
snížit. Relativně nízká zadluženost (kromě TPSA) je velkou výhodou středoevropských firem v porovnání se
západní Evropou. Průměrná zadluženost (vyjádřená podílem čistého dluhu na tržní kapitalizaci) se zde
pohybuje kolem 50%, v případě některých společností (např. France Telecom) dokonce kolem 80 procent.
Středoevropské telekomy nevynaložily desítky milionů EUR za licence třetí generace a jejich akviziční činnost
probíhá v menším měřítku než v zemích Evropské Unie, pro sledované firmy to znamená větší ekonomickou
stabilitu v následujících letech.
Čisté zadlužení - mil. EUR
TPSA
MATAV
Český Telecom
Slov. Telekomunikácie
Zdroj: firmy, autor
31.12.2000
3549,1
642,5
743,3
171,0
31.12.1999
2540,4
677,1
784,8
412,9
Index
1,40
0,95
0,95
0,41
Dluh/Tržní kapitalizace %
k 31/12/2000
TPSA
57,8%
MATAV
19,0%
Český Telecom
22,2%
Slov. Telekomunikácie *
18,2%
Zdroj: firmy, autor
Pozn*: V případě ST byla místo tržní kapitalizace dosazena hodnota vlastního jmění ke konci roku 2000
Český Telecom se velikostí i poměrovými ukazateli výrazně podobá Matávu, maďarský operátor
překonává český ve významném měřítku efektivity, tedy počtu hlavních telefonních stanic na zaměstnance.
Často vytýkaný ukazatel dokázal Český Telecom od roku 1996 více než zdvojnásobit. Výraznější problémy s
efektivitou mají v Polsku a na Slovensku, polský ukazatel je však vypočten jako podíl HTS na celkový počet
zaměstnanců skupiny, relevantnější údaj pouze o zaměstnancích provozovatele fixních linek se nepodařilo
zjistit.
HTS na zaměstnance
TPSA
MATAV
Český Telecom
Slov. Telekomunikácie
Zdroj: firmy, autor
k 31/12/2000
140
264
222
126
5/7
NEWTON Investment - investiční společnost, a.s.
Analytik: Petr Kalina
[email protected]
Tel: +420 2 22192233
Fax:+420 2 22192292
http://fondy.newton.cz
NEWTON Investment - investiční společnost, a. s.
Středoevropští telekomunikační operátoři
ANALÝZA
Přestože jsou středoevropští operátoři umírnění ve své akviziční činnosti, jejich investiční potřeby,
zejména na modernizaci stávajících a výstavbu nových telekomunikačních sítí, jsou vysoké. Proto při
porovnávání rentability telekomů bylo využito agregovaného ukazatele EBITDA (Earnings Before Interest,
Taxes, Depreciation, Amortization), který lépe než čistý zisk zohledňuje množství disponibilních zdrojů pro
další investice. EBITDA marže je pak podílem tohoto ukazatele k tržbám. Nejvyšší marže dosahují český a
slovenský operátor. Svědčí to zejména o menším tlaku konkurenci v těchto dvou zemích ve srovnání s Polskem
a Maďarskem. V dalších letech je pravděpodobný další pokles marží s tím, jak se bude zvyšovat liberalizace a
deregulace telekomunikačního trhu.
EBITDA - mil. EUR
TPSA
MATAV
Český Telecom
Slov. Telekomunikácie
Zdroj: firmy, autor
31.12.2000
1565,6
721,0
767,4
199,1
31.12.1999
1249,0
720,6
713,5
192,0
Index
1,25
1,00
1,08
1,04
EBITDA marže %
TPSA
MATAV
Český Telecom
Slov. Telekomunikácie
Zdroj: firmy, autor
31.12.2000
38,4%
42,8%
46,7%
47,6%
31.12.1999
39,5%
47,6%
49,5%
44,1%
Index
0,97
0,90
0,94
1,08
Použité kurzy
31.12.99
31.12.00
10.07.01
Zdroj: Reuters
HUF/EUR
254,33
264,63
252,88
PLN/EUR
4,16
3,89
3,73
SKK/EUR
42,359
43,898
42,483
CZK/EUR
36,02
34,795
34,87
6/7
NEWTON Investment - investiční společnost, a.s.
Analytik: Petr Kalina
[email protected]
Tel: +420 2 22192233
Fax:+420 2 22192292
http://fondy.newton.cz
NEWTON Investment - investiční společnost, a. s.
Středoevropští telekomunikační operátoři
ANALÝZA
Vývoj na kapitálovém trhu
Přestože je ekonomický výhled integrovaných středoevropských operátorů díky nízkému zadlužení
stabilnější, vývoj kurzu akcií na kapitálovém trhu prakticky kopíruje vývoj indexu telekomunikačního sektoru
sledujícího akcie integrovaných operátorů západní Evropy. Je zajímavé, že v dobách technologické "horečky"
nejvýše vystoupil kurz Českého Telecomu, který je na tom i ve více než dvouletém období lépe než ostatní
sledované firmy i index sektoru. Na své hodnotě v EUR za tento časový úsek nejvíce ztratil kurz maďarského
Matávu, který se nyní pohybuje na 60% hodnoty z poloviny února 1999.
Středoevropské telekomy a index DJ Stoxx Tcom
1999 - 2001 (EUR)
2,4
indexovaná cena
2,2
2
1,8
1,6
1,4
1,2
1
0,8
0,6
IIIVVI1999 1999 1999
TPSA
VIII1999
XXII1999 1999
IIIV2000 2000
MATAV
VIVIII2000 2000
Cesky Tel.
X2000
XII2000
IIIV2001 2001
DJ STOXX TCOM
Zdroj: Reuters
7/7
NEWTON Investment - investiční společnost, a.s.
Analytik: Petr Kalina
[email protected]
Tel: +420 2 22192233
Fax:+420 2 22192292
http://fondy.newton.cz